见底之后怎么办

我们在6月份的深度报告《玻璃和水泥系列报告之二：周期底部规律研究》中指出：从各种指标衡量，目前水泥行业已经处在底部区域。从上半年的水泥产量数据来看，最近2个月需求已出现低位启稳迹象，从水泥价格来看，目前很多地区的价格已经接近历史最低水平，主流地区的价格开始慢慢止跌，我们维持之前的判断，8月份水泥价格能止跌启稳。对于目前而言，再去讨论水泥需求和价格离底部还有多远已经不是主要矛盾，更重要的是判断需求和价格见底之后怎么办?未来需求弹性有多大?本报告中，我们将换一种视角，分析影响行业需求中长期趋势的变量。

国际的经验：经济景气度和经济结构是主要影响因素

我们分析了台湾、韩国、日本、美国过去40-60年的数据，发现：

1.水泥需求增速和实际gdp增速中长期趋势和短期1-2年波动都高度相关。

2.水泥需求弹性系数主要受经济结构(建筑业占比和固定资本支出占比)和经济景气度影响，经济结构的影响更大。经济景气度高的时候，弹性系数较大，建筑业占比和固定资本支出占比持续上升的时候，弹性系数大，反之亦然。在经济结构没有大的变化情况下，弹性系数不大可能持续(最多3-4年)大幅偏离平均值。

我们也检验了国际上的经验完全可以解释浙江和浙江过往的实际情况。

2012-2013年国内水泥需求增速相对较弱

我们先假定两个前提条件：一是2012-2013年实际gdp增速相对前两年将下降;二是由于目前我国建筑业占比和固定资本支出占比已经较高(参照浙江和江苏的数据),未来两年不大可能继续大幅提升。如果这两个前提条件成立，意味着2012-2013年水泥需求弹性系数将变小，水泥需求增速相对较弱。而且我们看到2009-2011年水泥需求弹性系数分别为1.95、1.49、1.75,大幅超过历史平均值1.22,按照国内外的经验，未来1-2年弹性系数将下滑。

投资策略

目前需求已经在低位有止跌企稳迹象，但是需求没有反转，今明年弹性一般。在这种基本面的情况下，行业大的趋势性机会还看不到，站在大的层面，我们认为这种情况下投资水泥股需要把握两个点：一是利空释放是否充分，我们认为行业盈利3季度环比2季度继续变差，但将是同比环比低点;二是估值是否有安全边际，安全边际的确定标准我们认为可以参考过往的pb。

短期来看，我们认为下半年比上半年机会要好：一是水泥价格经过1年的持续下跌，将在8月份淡季结束后止跌，4季度有望出现季节性上涨;二是三季度同比环比增速都是低点;三是稳增长政策效应慢慢体现，需求有望出现一定改善。具体时点，重点关注淡旺季之交的8月底到9月份。

风险提示

宏观政策出现较大的变化