石膏板行业领军者，未来仍具备成长空间。北新建材目前拥有石膏板产能16.5亿平方米，占国内近一半的市场。泰山今年前三季度销量为7.2亿平，同比增长11%；龙牌前三季度销量为1.5 亿平方米，同比增长达25%，主要得益于销售渠道下沉，二三线城市需求增长较快所致。综合考虑下游地产增长、现有存量更新需求以及国内外人均消费量对比等因素，我们预计国内石膏板的市场容量在50亿平方米左右，未来增长潜力然很大。公司作为行业内的龙头企业，拥有品牌、技术、质量、销售等优势，未来成长可期。

轻钢龙骨市场正在逐步打开。公司龙骨的毛利率水平约为30%，要高于石膏板。当前，龙骨主要是搭配龙牌进行销售，以高端市场为主，但配套率仅为21%。龙骨由于市场进入壁垒较低，竞争体系较为混乱，目前基本都是一些小作坊在生产。而公司凭借质量、品牌以及搭配石膏板销售的优势，行业内没有可以形成竞争的对手。随着公司在龙骨市场的逐渐开拓，公司盈利能力有望加速前行。

矿棉板和北新房屋短期内对业绩贡献仍然较小。目前，公司矿棉板的产能规模已居全国前三，并计划在2015年成为亚洲最大的矿棉板企业。但与其他产品相比，矿棉板由于主要用于有吸音需求的特殊场所，因而总消费量相对较小，对公司业绩贡献并不明显。北新房屋方面，公司前仍处在早期开拓阶段，还没有明确的规划安排。另外，北新房屋下游项目更多以政府为主，市场推广仍需一段时间。

毛利率水平有望维持在高位。受益于燃料煤炭和美废纸价格的持续低迷，公司毛利率持续提升。我们认为，公司未来毛利率仍有望维持在高位，主要以下原因：从护面纸方面来看，由于行业产能过剩严重，短期内价格上升可能性较低。即使后期美废价格上升，也可以通过技改，将美废、日废或者国废掺杂使用来降低成本；燃料煤炭方面，公司可以通过技术改革提升，采购低标号的煤炭来降低能耗方面的支出；此外，公司由于采购规模较大，对供应商的议价能力较强，在公司后续规模持续扩张下，原料采购价格有望进一步下降。

盈利预测与投资评级。我们维持公司2013~2015年每股收益1.49元、1.82元和2.12元的盈利预测。考虑到石膏板行业的成长性以及公司在行业内的龙头地位和未来的发展状况，我们维持对其“买入”评级。

风险因素：应收账款周转风险；原材料价格波动风险；房地产继续深入带来的风险。