经济企稳成定局

为了应对前所未有的危机，与其他国家一样，中国也采取了宽松的货币政策。从上半年经济运行看，流动性确实起到了止血作用。

没有过多使用价格手段，仅仅依靠打开信贷闸门，09年上半年新增贷款就达到了7.37万亿元。极度宽松的流动性和快速上马的政府投资帮助消化前期积累的大量库存，加速了经济“去库存化”过程。从先行指标看，pmi原材料库存和产成品库存分别于08年11月和09年1月份触底，拖累本轮经济回调的存货问题基本上得到解决。

同时，新增需求也逐渐恢复。我们用pmi新订单指数减去pmi产成品库存指数来描述中国经济的净新增需求，发现该指标08年4月份见顶并于08年11月份见底，虽然09年7月份从10.5略微跌至9.9，但与年初1.5相比已经大幅提高。

先行指标好转在同步指标上得到印证，工业增加值和工业企业利润两项数据不断向好。统计显示，6月份工业增加值当月同比达到10.70％，轻、重工业同比增速双双上涨至两位数，此前一直“非典型性不匹配”的发电量增速也跳升至正数，一举从5月份的-2.67％上升至6月份的5.20％。

工业企业利润方面，我们发现ppi-rmpi（原材料、燃料和购进价格指数）具备一定先行性。虽然目前工业企业利润累计同比仍是-21.20％，但与年初-37.27％相比跌幅已经大大收窄，更重要的是，ppi-rmpi已经从09年1月份的1.98％回升至6月份的3.45％，并且仍然处于上升通道，预示着工业企业利润回暖已成趋势。

出口或是下一个超预期

毫无疑问，上半年拉动经济增长的三驾马车，出力最大跑得最快的是资本形成总额：上半年7.1％的经济增速中，最终消费拉动3.8个百分点，资本形成总额拉动6.2个百分点，净出口下拉gdp增长负2.9个百分点。展望下半年，在货币边际增量见顶、外围经济企稳等一系列因素的影响下，出口可能取代投资成为下一个超出预期的“快马”。

随着货币政策从极度宽松向适度宽松转变，投资整体增速将逐渐放缓，以房地产为代表的私人投资将取代政府投资，支撑投资保持高速增长；在经过短暂下跌之后，消费尤其是耐用消费品刚性需求的释放，将助推消费企稳反弹，社会消费品零售总额和城镇居民消费性支出均将震荡上行。

如果说上半年投资赋予了市场较大的惊喜，那么下半年能让投资者“意外”的很可能就是出口：随着外围经济复苏速度和程度好于预期，出口这匹最先下滑、拖累经济最严重的昔日“良驹”已经出现超预期的复苏迹象，从先行指标看，pmi新出口订单从年初的33.70回升至7月份的52.10；从同步指标看，6月份沿海主要港口外贸货物吞吐量当月同比回升至7.19％，大大好于年初-12.11％的水平。更为重要的是，作为世界最大的需求方美国经济开始企稳复苏，最新数据显示美国gdp环比折年率（不变价）已经从年初的-6.40％收窄至-1.00％，显示出强劲的复苏势头。可以预计，随着美国经济回升和储蓄率升势走到尽头，出口将成为下半年经济复苏的又一个超预期增长点。

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