新目标价5.15港元;维持买入评级–由于2012财年上半年业绩低于预期,我们分别下调了信义玻璃2012和2013财年的净利润预测18.7%和22.3%。我们将估值基础年度前移一年至2013年,并且建议投资者关注其浮法玻璃毛利润率的逐步改善,其已经在2012年6月改善至双位数水平。

我们维持对于信义玻璃的买入评级,因为我们相信公司盈利正在复苏。

改善的迹象–2012财年上半年净利润按季环比改善12.8%,销售额按季环比增长5.7%,总体毛利润率从2011财年下半年的22.6%提升至12财年上半年的23.8%。上半年随着销售数量的持续增长,汽车玻璃,太阳能玻璃和浮法玻璃的销售额均达到历史高位。公司表示浮法玻璃和太阳能玻璃业务部门的市场环境已经改善。特别是,浮法玻璃业务部门的毛利润率从2011年下半年的2.2%提升至2012财年上半年的4.3%。

浮法玻璃毛利润率达到双位数水平–管理层表示浮法玻璃在6月份的毛利润率已经达到“双位数”水平,并且预计在2012年接下来的时间里均会维持在“双位数”水平。假设2012财年下半年起毛利润率为11%,我们预计2012财年公司总体浮法玻璃业务的毛利润率将达到7.7%左右,因为上半年毛利润率为4.3%。尽管这依旧低于我们之前的预期,但是持续的改善意味着最坏的时期已经过去。

建筑玻璃超预期–公司表示2012年全年订单已满,这得益于下半年的建筑旺季效应。2012财年上半年毛利润率按季环比的下滑也正是由于季节性因素影响。我们预计2012财年下半年毛利润率将反弹至40%左右,因为我们预计下半年建筑活动将复苏,以及较低的浮法玻璃生产成本应能提升下半年的利润率。

汽车玻璃受出口至欧洲疲弱拖累–公司目前占中国挡风玻璃出口总额之比超过40%。然而,2012年上半年信义玻璃出口销售额按年同比仅仅增长1.4%,我们认为这主要受欧债危机影响。因此,我们对于这个业务部门下半年的销售增长预期更加谨慎。

太阳能玻璃毛利润率低于预期–2012年上半年太阳能玻璃销售量按年同比剧增120%,管理层相信其占全球市场份额超过20%。公司计划在2012年3季度重启芜湖的日产500吨的太阳能玻璃生产线。公司表示在2011年第4季度和2012年首季度,太阳能玻璃业务部门经历了剧烈的价格竞争。我们预计2012年全球太阳能安装量将稍稍高于市场预期的30gw,这有助于公司在下半年维持其毛利润率。